הנחת 200M$ לרבעון נראית אופטימית מדי לטעמי. 100M$ יותר סביר.
הסבר: שים לב שרק חלק מההפקה זה נפט אבל חלק זה גז טבעי, שזול בהרבה, 2. יש עלויות גידור, 3. כרגע צמצמו בכוח הוצאות אבל הן לא נעלמו אלא נידחו, יהיה צריך להשקיע בקידוחים חדשים + שיפור שדה קפטן + להשקיע בעלויות נטישת שדה שנסגר.
DW, בשנת הקורונה 2020 חוב ה- RBL ירד ב- 330M$, אמנם חלקו בעזרת גידור שפעל לטובתה.
החברה מגדרת את פעילותה - היא מוכרת אופציה למחירי חבית גבוהים וקונה אופציה לירידת מחירי הנפט.
רק לשם הדוגמא להמחשה נניח ועלות הגדור בירידה שווה ערך לירידה היא מוכרת חוזה ב- 84$ וקונה חוזה ב- 64$ ולצורך הדוגמא נניח שהעלות דומה לשני הכוונים. אם מחיר הנפט יעלה נניח ל- 90$ היא תרוויח מהנפט יותר אבל תשלם למי שקנה מולה את החוזה כלומר היא מראש מוותרת על עלייה מעבר לסף מסויים. מצד שני אם מחיר הנפט ירד מתחת ל- 64$ היא עדין תמכור בפחות אבל תקבל תקבולים מהחוזה שקנתה.
לכן, עלות הגידור כשהיא גם מוכרת וגם קונה חוזים עתיידיים מתקזזים פחות או יותר.
החברה מגדרת סביב מחיר הנפט והמחיר בשנת 2021 הוא במגמת עלייה. לא יודע כמה היא גידרה ובאיזה מחיר, לאיזה טווח ולאיזו כמות - ברור שהמחירים טובים יותר מ- 2020 בממוצע. ולכן ההנחה של 72$ לשווה ערך חבית (כן ידוע שיש גם נפט וגם קונדסט) צריכה להיות שקולה לתזרים נקי של 200M$ ברבעון כהנחה סבירה.
לגבי השקעות, איתקה היא חברה בת בבעלות מלאה של דלק, היא אמורה לפעול לפי האינטרס של דלק - ואם ההנהלה שלה לא מבינה זאת (שים לב כתבתי אם כי אני פשוט לא יודע) אני מצפה מהנהלת דלק להחליף את מי שצריך באיתקה במי שכן יבין מה האינטרס של בעלי המניות.
השקעות יכולות לקרות מהר ויכולות לקרות לאט.
דלק עומדת בפני 4 תשלומים גדולים של קרן וריבית סדרא ל"א של 750M ש"ח ב- 4 השנים הקרובות. בינואר 2022 יש גם תשלום גדול 700M ש:ח של סדרא ל"ג. על מנת לצלוח את המחסום הזה דלק חייבת לחלוב את הבנות ולהעלות כל תזרים חופשי למעלה ב- 4 השנים הקרובות. ואני הצעתי שתפעל בשלב ראשון להגדיל את חוב ה- RBL ובחלק מהכסף להחזיר הלוואת דלק של כ- 900M ש"ח ולפרוע בפרעון מוקדם אג"ח 2024 באם אפשרי. לא רואה איך לדלק יש אופציה אחרת מאשר לא להחזיר את הכסף הזה הביתה. בעוד בדלק קידוחים היא חייבת להתחשב במיעוט באיתקה היא בעלים של 100% מהמניות והאינטרס שלה הוא דוידנדים כמה שרק ניתן בכמה השנים הקרובות.
אני הצעתי להחליף RBL קיים + אג"ח איתקה קיים בחוב חדש שיפדה ב- 4 השנים הקרובות. זורם איתך, תפרוס ל- 5 שנים. כל רבעון תפרע 80M$ קרן RBL - כל יתרת התזרים הפנוי תפנה לתחזוקה של הקיים, קצת CAPEX שמתחייב - אבל כל שאר הכסף היא חייבת להעלות כדוידנד לאמא.
אני מעריך שאם תראה בשנה הקרובה כל רבעון 100M$ דוידנד רבעוני לדלק קבוצה לאחר החזר של הלוואת דלק 900M ש"ח - השוק יתמחר את הסכון בדלק אחרת ויאפשר לה למחזר חוב כך שהרעב למזומנים יהיה מתון יותר.
הדבר גם יאפשר לפעול תחת מחירי נפט נמוכים יותר שיכולים להיות מעבר לטווח הגדור הקיים (נניח 2023)
דלק מצתה כמעט את כל הנכסים שלה שהיו זמינים למכירה - כעת זה הזמן להבנתי לשנה - שנתיים של חליבת הבנות על מנת להקטין את החוב שלה לרמה נסבלת - את ההשקעות שצריך יש לעשות לאחר מכן.
כמו שכתבתי, אני לא בעל מניות, לא אכפת לי מה מקור הכסף, האם מדובר בהנפקת זכויות של בעלי המניות או דוידנד או מכירה בהתאם לאמור בספרים של הנכסים שעומדים למכירה - האינטרס של בעלי האג"ח הוא לקבל את הכסף במועד כולל ריבית.
הרמתי את עצמי לרגע מעבר לאינטרס הצר וניסיתי לנתח את הדברים מנקודת מבט של בעל מניות.
להערכתי, הפתרון הכמעט יחיד שלה שלא כולל מכירה של נתח באיתקה או קבלת הלוואה כנגד המניות הללו הוא להגדיל את המינוף של איתקה שהיא במצב טוב ומייצרת מאות מיליוני $ תזרים נקי בשביל לפרוע אג"ח שהגיע כעת המועד לפרעונו ובריבית של 10-13% כפי שנסחר החוב הקצר של דלק (י"ג, י"ח, י"ט, ל"ג, ל"א) לא ניתן למחזר את החוב.