All-Year אולי חכמה בתשובות אבל ממש לא פיקחית (ניתוח מעמיק)
המחירים של האג"ח בשוק משקפים כניסה קרובה להסדר חוב, והתנהלות החברה לא מסייעת בייחוד הכנסת השותף עם הון מועדף לשלושה פרוייקטים טובים של החברה כדי לעמוד בתשלומים לאג"ח בנובמבר 2018.
ננסה לפרק אחת לאחת את הטענות בכתבה.
טענה אחת של החברה נוגעת לארבעה נכסים, אחד מהותי, שלבדיקת הכתבים החברה מדווחת שהם מניבים שכירות אבל בפועל אין בהם שימוש. כלומר הכתבים מחשידים את החברה בקומבינה עם צד שלישי להעברת הכנסות משכ"ד כדי לרשום רווחי שערוך מהותיים (בשל CAP RATE נמוך יחסית).
עם הטענה הזו קשה לחברה להתמודד וזמנים יגידו, אבל בהתייחס לשלוש הנכסים האלו, אפשר לומר שההכנסות ביחס לשווי הכנסים הכללי (אם הוא אמיתי) אינן מהותיות.
טענה שניה נוגעת למחיר ההשכרה בפרוייקט הדגל Denizen בשכונת בושוויק. גולדמן עצמו הסביר בשיחת הועידה שהחברה מנסה להשכיר בעצמה את הדירות ולקראת תום הרבעון, כדי לעמוד ביחס EBITDA ל- CAP, היא משכירה כמות דירה כמקשה אחת לשוכר ראשי. החברה עשתה כך ב- 30.06.2018 וב- 30.09.2018 ודיווחה על כך אפילו בדיווחים מתפרצים. לגבי הטענה למחירי השכירות ביחס למדווח באתר StreetEast, אז נכון שדווחו 253 עסקות במחיר 2,920 USD לחודש. מאידך, לא מפורט לאילו דירות מתייחס המחיר (ככל הנראה הקטנות סטודיו ולא דירות חדר ושני חדשים) ושימו לב השמאי קבע בהערכת שווי הנכס ל- 30.06.2018 שהמחיר הממוצע בין הדירות בשוק החופשי הוא 3,410 USD בשים לב לכל סוגי הדירות. הדירות שנותרו כעת להשכרה הן בעיקר דירות חדר ושני חדרים במחיר ממוצע של 3,204 USD.
כאן שוב הסבר החברה והנתונים ביחס לעסקאות מציגים תמונת מוזרה כאילו החברה משכירה את הנכסים בסכום נמוך מזה שהיא משכירה לשוכר הראשי. השורה התחתונה היא שככל הנראה הערכת השווי של הפרוייקט מוטה כלפי מעלה בסכום מוערך של כ- 50 מ' דולר (יותר מ- 10% מההון של החברה). אגב הפרוייקט עצמו נחשב לאחד הטובים בשכונה והוא כמה דרגות מעל הממוצע הקיים ולכן נהנה מביקוש גבוה.
לסיכום, החברה חייבת להתעורר כי רמת הנזילות שלה חלשה. היא אמנם לא תקרוס מחר בבוקר אבל כיוון שבהיעדר נגישות לשוק ההון, ובהיעדר נכסים חופשיים משעבוד, היא חייבת להכניס שותפים חדשים או לממן מחדש את הנכסים או בעדיפות גבוהה למכור נכסים, כדי לשפר את רמת הנזילות ולייצר כרית יתרות נזילות של 30 מ' USD (מעבר לפירעון קרן וריבית ובניכוי ה- NOI) כדי לעבור את השנתיים הקרובות בשלום. למזלה של החברה, הנכסים העיקריים שלה הם נכסים טובים, והאמינו לי שלבעל השליטה ושאר בעלי העניין בחברה (המבין יבין) קיימים נכסים רבים נוספים (רובם צמודים לנכסים הקיימים של החברה), והם יכולים לעשות יותר. בשווי הנוכחי הסדרות הלא מובטחות מהוות השקעה מעניינת, אבל רק למתוחכמים ולמכירים את התחום באופן טוב יותר מהמוצג כאן.