00
עדכונים

מנוי במייל

קבלת עדכונים על רשומות חדשות ישירות לתיבת האמייל
יש להזין אימייל תקין על מנת להרשם לעדכונים
ברגעים אלו נשלח אליך אימייל לאישור/ביטול ההרשמה
*שים/י לב, מרגע עשית מנוי, כותב/ת הבלוג יוכל לראות את כתובת האמייל שלך ברשימת העוקבים.
X

השקעות ערך

תרגום הרצאה מספר 3 (מתוך 10) של גראהם - חלק ראשון

דבר אחד שהפך רלוונטי בזמן האחרון (נכון לזמן ההרצאה – שנת 46) שיש לו השפעה על "חשבונאות מלחמה" והוא מכונה LIFOכלומר אחרון להיכנס הוא הראשון לצאת. לנושא זה יש חשיבות רבה למאזני חברות מסוימות אך לא כ"כ לרווחי החברות.

 

LIFOהיא שיטת חשבונאות מאושרת ע"פי חוקי המס החל משנת 42 לפיה במקום שהסחורה שנרכשה ראשונה תימכר או תשומש בתהליך ייצור – החברה רשאית להניח שהסחורה האחרונה שנרכשה היא זו שנמכרת או משומשת בתהליך הייצור . כתוצאה מכך המלאי נשמר נמוך בזמנים של מחירים גבוהים בגלל שאין צורך להגדיל מלאי רק מהתאריך שבו החלו המחירים לעלות. התוצאות של שימוש בשיטה זו הן:

  1. להוריד ערכי מלאי מתחת לערכי השוק
  2. להוריד בהתאם את הרווחים המדווחים
  3. הכי חשוב, כפי הנראה להוריד מסים כתוצאה מכך

 

לכן מה שיש בדו"ח מאזן הוא הערכת חסר של הערך האמיתי של המלאי או לחילופין כרית של ביטחון לספיגת ירידות בערך המלאי ללא הפסד מזומנים אם רוצים באופן יותר שמרני לחשוב על LIFOבדרך זו. במקרה של חברת חברת קמעונאות - Federated Department Stores, הדו"ח שלהם שהגיע לפני כמה ימים חושף כמה פרטים על LIFOשהחברה מצאה שהשיטה הזו הכרחית משיקולי בעיות מס שיש לחברה. החברה הראתה שהחל משנת 42 יש לה תועלת מירידה בערכי מלאי ורווחים ממוסים בסך של 3.875 מיליון $ ע"י שימוש ב LIFOבמקום בשיטה הישנה של FIFO. זה איפשר להם להוריד את המס ב 2.59 מיליון $ והרווח לאחר מס לאורך חמש וחצי שנים ירד ב 1.15 מיליון $.

 

הקושי שעליו החברה מצביעה הוא שבמגזר חנויות כל-בו למעשה אין דרך לזהות מוצרים שנמכרים לפי זמן רכישתם. כתוצאה מכך חנויות כל-בו ניסו להשתמש ב"אינדקס שינויי מחיר קמעונאי" כדי לקבוע מה תהיה השפעת שיטת LIFOעל הדוחות שלהם. וכעת הם במחלוקת עם האוצר מכיון שהאוצר טוען ששיטת LIFOלא מאשרת שימוש בהערכות של אינדקס לגבי הקישר של מועדי הרכישה והמכירה של המוצרים ולכן האוצר ממליץ להם לחזור לשיטה הישנה של FIFO.

 

שיטת LIFOדומה במובן מסוים לפחת של מפעלים בתקופת המלחמה כפי שדנו בהרצאה הקודמת. בתקופת המלחמה חברות שקנו מפעלים לא מזמן – מחקו לחלוטין את השווי שלהם במאזן וכתוצאה מכך קיבלו הטבות מס ואילו הרווחים ירדו כתוצאה מכך רק במעט. ממש אותו עיקרון מופעל בשיטת LIFO– החברה משערכת מלאי כלפי מטה, מקבלת הטבות מס כתוצאה מכך ורווחיה יורדים רק במעט.

 

נדון בחברה ששיפרה את עצמה משמעותית לאורך חמש שנים והשוק לא משקף זאת בכלל. מצד שני אולי השוק לא צריך לשקף זאת כי כעת (בזמן ההרצאות – שנת 46) החברה נמצאת די באותו מקום שהיתה בו לפני המלחמה – ללא רווחים משמעותיים. מדובר בחברתNorthern Pacific .

 

מה שמיוחד בחברה זו הוא האינטרס הגדול יחסית בחברת רכבות מסונפת שאינה מוצגת בדו"ח הרווח והפסד למעט בצורת דיוידנדים. Northern Pacificהיא בעלת 48.5% מחברת Burlington(מענין אם יש קשר בין פיסקה זו לרכישת ברלינגטון בשנה שעברה ע"י ברקשייר...), אך Burlingtonגדולה יותר וחברת רכבות טובה יותר מהחברה האם - Northern Pacific. נוצר כאן מצב לא רגיל שבו אינטרס עיקרי של בעלי המניות של חברת האם – בכלל לא מוצג למעט בדרך מאוד עקיפה בדוחות.

 

בנוסף לאינטרס של Northern Pacificב Burlington, יש לה גם 50% מחברת רכבות די גדולה - Spokane-Portland-Seattleאשר לפני המלחמה היתה ללא רווחים אך תוך כדי המלחמה הפכה למאוד ריווחית. בנוסף לכך ל Northern Pacificיש מחלקת קרקעות שהיא די פרודוקטיבית והרווחים ממנה נאים בשנים החולפות. גם נתוני מחלקה זו לא מופיעים בדוחות רו"ה אלא הרווחים נכנסים ישירות לסעיף ה Surplus(בדו"ח המאזן). כאשר מצרפים את כל האינטרסים האילו מקבלים תמונה אחרת ממה שנראה בסקירה ראשונית. בשנים 1936-40 אין שינוי משמעותי כיון שברלינגטון שילמה כל מה שהרויחה בתקופה זו. במקום הפסד קטן למניה יש רווח צנוע של 12 סנט למניה.

 

לעומת זאת בשנים 1941-1945 מוצאים שבנוסף ל 6.2$ רווח ממוצע מדווח ע"י Northern Pacificיש 3.8$ רווחים לא מחולקים של ברלינגטון + 86cשל ספוקיין + 60cשל מחלקת קרקעות כך שבסה"כ הרווח 11.46$ - כמעט כפול מהרווח המדווח. אילו רווחים ממוצעים שנתיים לאורך 5 שנים. כך מוצאים שיש מה שנקרא "הון חבוי" של 26$ למניה במחס שנים אילו שמביא לסך של 53$ למניה שחוזר לחשבון המשקיעים ביחס לתקופה שלפני המלחמה.

 

אם בוחנים את ברלינגטון מוצאים שהרווחים הלא מחולקים מופיעים בצימצום משמעותי של חוב, צמצום של 36% בהוצאות קבועות ותוספת משמעותית ל Working Capital. כמוכן רווחי ספוקיין מופיעים כתוספת של 20 מיליון $ ל Working Capitalשמתוכם 10 מיליון $ נוספים ל Working Capitalשל נורתרן.

 

לגבי 8 חודשים ראשונים של 1946 – מוצאים שבמקום רווחים מדווחים של 74cלמניה של נורתרן יחד עם הרווחים של ברלינגטון מגיעים ל 2.8$ כלומר בערך ל 5$ אם מוסיפים את הגדילה בהון של ברלינגטון. שוב התמונה שונה לחלוטין כאשר כוללים רווחים של חברות הבת.

 

(כאן גראהם נותן עוד איזה הסבר למה סביר שבשנת 1947 הרווחים יכולים להגיע ל 8$ למניה – משהו שקשור לבקשה שהחברה הגישה ל ICC)

 

שוב, מודגש שהשוני בחישוב הרווחים משליך באופן משמעותי על היחס לשווי שוק (המכפילים בפועל קטנים בהרבה) ומומלץ להתסכל על הנתונים הכוללים את כל חברות הבת בענף הרכבות (וכנראה גם בכלל).

 

כדי לקבל עוד מושג על האטרקטיביות של נורתרן פסיפיק כדאי להשוות עם חברה מאותו מגזר – סאותרן פסיפיק. הדמיון בשמות יהפוך את ההשוואה לטבעית (הומור גראהמי).

 

השוואה בחלק הבא

 

הערה - עברית שנכתבת מיד אחרי האנגלית איכשהו נדבקת ואין דרך להפריד - עם הקורא הסליחה :)

הוספת תגובה

נשארו 150 תוים
נשארו 1500 תוים

תגובה אחת

© כל הזכויות לתוכן המופיע בדף זה שייכות ל אקספוננט אלא אם צויין אחרת